افزایش نرخ بهره بین‌بانکی به محدوده ۳۲ درصد، بار دیگر سیاست پولی بانک مرکزی و تأثیر آن بر تورم، نقدینگی و هزینه تأمین مالی بنگاه‌ها را در کانون توجه قرار داده است. مهران بزرگی، تحلیلگر مالی و اقتصادی، در یادداشتی با بررسی این تصمیم معتقد است افزایش اخیر نرخ بهره بیش از آنکه سیاستی تهاجمی برای مهار تورم باشد، تلاشی برای جبران فاصله نرخ‌های بانکی با سایر بازارهای مالی است؛ اقدامی که می‌تواند جذابیت سپرده‌گذاری را افزایش دهد، اما در شرایط تورم مزمن اثر محدودی بر کنترل قیمت‌ها خواهد داشت.
تغییر جدید در کریدور نرخ بهره بین‌بانکی
بانک مرکزی ایران در هفته دوم آبان ۱۴۰۵ برای سومین بار در تاریخ بازار بین‌بانکی، کریدور نرخ بهره را تغییر داد و آن را به بازه ۲۶ تا ۳۴ درصد رساند. در این چارچوب، نرخ سیاستی نیز ۳۲ درصد اعلام شد. این تغییر پس از حدود چهار سال صورت گرفت؛ دوره‌ای که اقتصاد ایران در بیشتر سال‌های آن با تورم بالا مواجه بوده است.
بازار بین‌بانکی بخشی از بازار پول است که با هدف تأمین مالی کوتاه‌مدت بانک‌ها و مؤسسات اعتباری، مدیریت نقدینگی و انتقال آثار سیاست‌های پولی فعالیت می‌کند. بانک‌ها در این بازار برای تأمین یا مدیریت منابع کوتاه‌مدت خود با یکدیگر مبادله مالی انجام می‌دهند.
کریدور نرخ بهره چیست و چگونه عمل می‌کند؟
کریدور نرخ بهره چارچوبی است که بانک مرکزی برای هدایت نرخ بهره بازار بین‌بانکی تعیین می‌کند. این محدوده معمولاً از دو نرخ اصلی تشکیل می‌شود:
- کف کریدور: نرخی که بانک‌ها در صورت سپرده‌گذاری منابع خود نزد بانک مرکزی دریافت می‌کنند.
- سقف کریدور: نرخی که بانک مرکزی در ازای تأمین نقدینگی و اعطای اعتبار به بانک‌ها با دریافت وثیقه مطالبه می‌کند.
در کنار این دو نرخ، نرخ سیاستی نیز اهمیت دارد. این نرخ معمولاً با نرخ عملیات بازار باز ارتباط دارد و بانک مرکزی تلاش می‌کند نرخ بهره بازار بین‌بانکی را در نزدیکی آن مدیریت کند.
در ایران تا سال ۱۳۹۹ بازار بین‌بانکی از نظام کریدوری مشخصی پیروی نمی‌کرد. از آن سال، کریدوری با کف ۱۴ درصد و سقف ۲۲ درصد تعیین شد و نرخ سیاستی نیز حدود ۲۱ درصد بود. در بهمن ۱۴۰۱، بانک مرکزی این محدوده را به ۱۷ تا ۲۴ درصد تغییر داد و نرخ سیاستی را به ۲۳ درصد رساند.
چرا بانک مرکزی نرخ بهره را افزایش داد؟
به نوشته مهران بزرگی، بانک مرکزی از اواسط اردیبهشت ۱۴۰۵ با افزایش ۱.۵ درصدی نرخ ذخایر قانونی، نشانه‌هایی از تمایل به افزایش نرخ بهره بین‌بانکی و به دنبال آن نرخ سپرده‌ها و تسهیلات بانکی ارائه کرده بود. با این حال، نااطمینانی‌های اقتصادی و سیاسی و سلطه سیاست مالی بر سیاست پولی، اجرای تغییرات اصلی را برای چند ماه به تأخیر انداخت.
در تغییر جدید، علاوه بر افزایش نرخ‌ها، عرض کریدور نیز بیشتر شده است. در بسیاری از اقتصادهای پیشرفته، کریدور نرخ بهره با فاصله کمتری میان کف و سقف طراحی می‌شود؛ اما در ایران، مشکلات ساختاری نقدینگی، محدودیت‌های عملیاتی و سیاست‌هایی مانند کنترل مقداری ترازنامه در انتخاب کریدور عریض‌تر نقش داشته‌اند.
کریدور عریض‌تر می‌تواند فضای بیشتری برای فعالیت بازار بین‌بانکی ایجاد کند، اما در عین حال احتمال نوسان نرخ بهره را نیز افزایش می‌دهد. به باور این تحلیلگر، با توجه به انتظارات تورمی بالا و محدودیت ذخایر دیداری بانک‌ها نزد بانک مرکزی، نرخ بهره بین‌بانکی معمولاً به سقف کریدور نزدیک می‌شود.
فاصله نرخ بهره بانکی با سایر بازارهای مالی
یکی از محورهای اصلی تحلیل بزرگی، فاصله قابل توجه نرخ بهره بین‌بانکی با نرخ‌های رایج در سایر بازارهای مالی است. پیش از افزایش اخیر، نرخ اوراق دولتی، اوراق شرکتی، تأمین مالی جمعی و بازار بدهی خصوصی در سطوح بالاتر از ۴۰ درصد قرار داشتند؛ در حالی که نرخ بهره بین‌بانکی طی سال‌های گذشته حداکثر حدود ۲۴ درصد بود.
از این منظر، افزایش نرخ بهره بین‌بانکی به محدوده ۳۲ درصد را می‌توان تلاشی برای نزدیک کردن نرخ‌های بانکی به شرایط سایر بازارهای مالی دانست. بنابراین، این تغییر لزوماً به معنای اجرای یک سیاست پولی کاملاً جدید و ساختاری برای مهار تورم نیست.
نرخ بهره حقیقی منفی چگونه به تورم دامن می‌زند؟
نرخ بهره حقیقی از تفاوت نرخ بهره اسمی و نرخ تورم انتظاری به دست می‌آید. زمانی که نرخ سود بانکی از تورم انتظاری پایین‌تر باشد، بازده واقعی سپرده‌گذاری منفی می‌شود. در چنین شرایطی، نگهداری پول در بانک جذابیت کمتری پیدا می‌کند و بخشی از نقدینگی ممکن است به سمت بازارهای دارایی حرکت کند.
به اعتقاد بزرگی، ثابت ماندن نرخ‌های بهره اسمی در دوره‌های طولانی و هم‌زمانی آن با تورم بالا، اقتصاد ایران را درگیر چرخه‌ای از نرخ بهره حقیقی منفی کرده است. در این چرخه، افزایش انتظارات تورمی جذابیت سپرده‌گذاری را کاهش می‌دهد و افراد برای حفظ ارزش دارایی‌های خود به بازارهای دیگر روی می‌آورند.
این جابه‌جایی نقدینگی الزاماً با هدف مصرف یا سرمایه‌گذاری مولد انجام نمی‌شود، بلکه در بسیاری موارد تلاشی برای محافظت از ارزش دارایی‌ها در برابر کاهش قدرت خرید پول است.
افزایش نرخ بهره چه اثری بر سپرده‌ها و تسهیلات بانکی دارد؟
افزایش نرخ بهره بین‌بانکی می‌تواند بر نرخ سود سپرده‌ها و هزینه دریافت تسهیلات اثر بگذارد. در تحلیل بزرگی، نرخ بهره مؤثر جذب سپرده‌های یک‌ساله و پرداخت تسهیلات یک‌ساله بانک‌ها پیش از این به‌ترتیب حدود ۲۶ و ۳۲ درصد بوده است.
به گفته این تحلیلگر، در صورت رسیدن نرخ بهره بین‌بانکی به سطح ۳۴ درصد، نرخ مؤثر سپرده و تسهیلات ممکن است به محدوده ۴۰ تا ۴۳ درصد برسد. چنین افزایشی می‌تواند هزینه تأمین مالی را برای بنگاه‌هایی که وابستگی زیادی به تسهیلات بانکی دارند، به شکل محسوسی بالا ببرد.
بنگاه‌های اقتصادی برای تأمین سرمایه در گردش، خرید مواد اولیه و ادامه فعالیت به منابع مالی نیاز دارند. افزایش هزینه دریافت تسهیلات ممکن است هزینه تولید را بیشتر کند و در نهایت از مسیر افزایش قیمت تمام‌شده، بر قیمت محصولات نهایی اثر بگذارد.
آیا افزایش نرخ بهره می‌تواند تورم را مهار کند؟
پرسش اصلی درباره سیاست جدید این است که آیا افزایش نرخ بهره می‌تواند به کاهش نقدینگی و کنترل تورم منجر شود؟ پاسخ این پرسش به منشأ تورم و شرایط کلی اقتصاد بستگی دارد.
تورم در ایران عوامل مختلفی دارد و به نوشته بزرگی، در بلندمدت با متغیرهای پولی و مالی ارتباط دارد. در سال‌های اخیر نیز افزایش نرخ ارز، نااطمینانی‌های اقتصادی و ساختاری و محدودیت‌های ارزی از عوامل تشدیدکننده فشار تورمی بوده‌اند.
این تحلیلگر معتقد است در شرایطی که بخش مهمی از فشار تورمی از سمت عرضه و عواملی مانند افزایش نرخ ارز و هزینه تولید ایجاد می‌شود، افزایش نرخ بهره به‌تنهایی توان محدودی برای کنترل تورم دارد. در مقابل، اگر منشأ اصلی تورم افزایش تقاضا باشد، بالا بردن نرخ بهره از طریق محدود کردن اعتبارات بانکی و تعدیل انتظارات تورمی می‌تواند در میان‌مدت اثرگذاری بیشتری داشته باشد.
رابطه تورم، نقدینگی و هزینه تولید
در شرایط تورمی، افزایش هزینه‌های بنگاه‌ها می‌تواند نیاز آنها به تسهیلات سرمایه در گردش را بیشتر کند. از سوی دیگر، افزایش حقوق و دستمزد و پرداخت برخی یارانه‌ها برای حفظ قدرت خرید خانوارها نیز ممکن است به افزایش مخارج منجر شود.
در چنین وضعیتی، بخشی از رشد نقدینگی می‌تواند پیامد افزایش قیمت‌ها و نیاز بیشتر بنگاه‌ها به منابع مالی باشد. بنابراین، رابطه میان تورم و نقدینگی همیشه یک‌طرفه نیست و این دو متغیر می‌توانند بر یکدیگر اثر بگذارند.
به باور بزرگی، هنگامی که محدودیت‌های ارزی، نااطمینانی‌های سیاسی و اقتصادی و کاهش ارزش پول ملی همچنان پابرجا هستند، افزایش نرخ بهره به‌تنهایی نمی‌تواند همه عوامل ایجادکننده تورم را مهار کند.
آیا افزایش نرخ سود سپرده‌ها می‌تواند نقدینگی را در بانک‌ها نگه دارد؟
یکی از آثار احتمالی افزایش نرخ سود سپرده، بیشتر شدن تمایل مردم به نگهداری منابع مالی در بانک‌هاست. اگر بازده سپرده‌ها افزایش پیدا کند، ممکن است بخشی از نقدینگی که پیش‌تر به سمت بازارهای دارایی حرکت می‌کرد، دوباره در شبکه بانکی باقی بماند.
این اتفاق می‌تواند تا حدی از شدت نرخ بهره حقیقی منفی بکاهد و رسوب سپرده‌ها در بانک‌ها را افزایش دهد. با این حال، پایداری چنین اثری به میزان تورم انتظاری و شرایط عمومی اقتصاد بستگی دارد.
در تحلیل بزرگی، اگر انتظارات تورمی بالا باقی بماند و سیاست پولی نتواند به شکل مستمر با شرایط اقتصادی هماهنگ شود، جذابیت سپرده‌گذاری ممکن است پس از مدتی دوباره کاهش یابد و منابع مالی با هدف حفظ ارزش دارایی‌ها به بازارهای دیگر منتقل شوند.
افزایش نرخ بهره؛ اصلاح نرخ‌ها یا سیاست ضدتورمی؟
جمع‌بندی این تحلیل آن است که افزایش اخیر نرخ بهره بین‌بانکی بیش از آنکه اقدامی تهاجمی برای مهار تورم باشد، تلاشی برای جبران فاصله نرخ‌های بانکی با سایر بازارهای مالی است. این تصمیم می‌تواند در کوتاه‌مدت جذابیت سپرده‌گذاری را افزایش دهد و بخشی از نرخ بهره حقیقی منفی را اصلاح کند.
با این حال، افزایش هزینه تأمین مالی بنگاه‌ها و تداوم فشارهای تورمی ناشی از نرخ ارز و هزینه تولید، از جمله عواملی هستند که می‌توانند اثرگذاری این سیاست را محدود کنند. بر اساس دیدگاه مهران بزرگی، موفقیت نسبی این تصمیم به کاهش نااطمینانی‌های کلان اقتصادی و هماهنگی بیشتر میان سیاست پولی و سیاست مالی وابسته است.
